La panique bancaire européenne et les réserves fractionnaires. – ajout***

La crise financière de 2011 empire de jour en jour en Europe. Les politiciens Grecs et Italiens sont incapables de s’attaquer à leur déficit fiscal. Il est évident que les banques européennes détenant des obligations des PIIGS devront prendre une perte significative sur ces titres, ce qui entamera sérieusement leur capital et les placera en situation financière précaire, pour ne pas dire en faillite. Évidemment, aucune institution financière ne veut leur fournir du capital sous forme de débentures sans actifs en garantie, ni leur fournir de la liquidité sous forme de dépôts interbancaires. Le prix de leurs actions sont en chute libre ce qui rend le financement par émission d’actions plutôt indigeste.

Notez que dans ce dernier paragraphe, vous pourriez substituer 2011 pour 2008, Europe pour États-Unis et obligations des PIIGS pour  MBS-subprime; le scénario est le même.

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Le marché immobilier canadien vs américain.

Je suis tombé hier sur un article intéressant de la Federal Reserve of Cleveland, portant sur les différences entre les marchés immobiliers américains et canadiens. L’article cherchait plus précisément à identifier les raisons pour lesquelles le marché canadian avait mieux fait. Les deux suspects évoqués sont 1) la politique monétaire et 2) les conditions de prêts.

Il faut d’abord noter que le marché immobilier résidentiel canadien a beaucoup mieux fait que celui des États-Unis (voir graphique 1). Plusieurs observateurs, tels que le magazine The Economist ont décrit le Canada comme “a country that got things right.” Il n’en demeure pas moins que le marché canadien a connu une hausse fulgurante suivie d’une baisse significative en 2008, pour ensuite se redresser un 2009.

1. Prix des maisons

  

Sources: U.S.: S&P/Case-Shiller (20-city); Canada: Teranet (6-city).

Au niveau du levier financier, le Canada paraît mieux, ayant un pourcentage beaucoup moins élevé d’hypothèques avec un ration d’endettement de plus de 80% (voir tableau 2). La principale raison selon moi est qu’au Canada, toute hypothèque avec un ratio d’endettement supérieur à 80% doit être assurée auprès de la SCHL aux frais de l’emprunteur, ce qui décourage cette pratique.

2. Distribution des hypothèques par ratio d’endettement (%)

	United States			Canada
LTV ratios	1999	2005	2007	2006
0–80	76.48	79.14	78.12	84.79
80–90	10.55	8.98	9.66	8.81
90–100	7.56	6.37	6.93	1.53
100+	5.41	5.51	5.28	4.87

Sources: Bank of Canada Financial System Review December 2007; American Housing Survey.

L’article apporte aussi notre attention sur une différence notable entre les deux marchés, qui est que le taux de délinquence a commencé à monter avant de le taux de chômage aux États-Unis, alors qu’au Canada le taux de délinquence a commencé à monter après le taux de chômage. Il semble donc que l’évolution différente des marchés immobiliers des deux pays puissent tirer son origine des conditions de crédit.

3. Taux de délinquence hypothécaire (90 jours et plus)

 

Sources: U.S.: Mortgage Bankers Association. National Delinquency Survey; Canada: Canadian Bankers Association.

L’article semble reconnaître que la politique monétaire ultra-expansionniste des deux banques centrales est en partie à l’origine des « boums » immobiliers des deux pays, mais il écarte que celle-ci soit à l’origine de la différence de performance entre les deux marchés puisque les deux pays ont eu des politiques monétaires similaires et des taux hypothécaires similaires.

4. Taux cible des banques centrales

 

Source: International Monetary Fund,International Financial Statistics.

L’article présente les conditions de crédit comme étant la différence principale entre les marchés immobiliers des deux pays. Bien que le marché « subprime »  et Alt-A ait connu une certaine croissance au Canada entre 2002 et 2006, il est demeuré beaucoup plus petit qu’aux États-Unis, où il a littéralement explosé. De plus, le Canada n’a pas introduit de nouveaux produits risqués tels que les intérêts-seulement et amortissement-négatif, dont la popularité a été sans cesse croissance aux États-Unis durant le boum. Finalement, le Canada a beaucoup moins utilisé la désintermédiation financière; la croissance de la titrisation hypothécaire a été beaucoup moindre (les fameuses mortgage-backed securities ou MBS).

L’autre facteur que j’ajouterais est que les banques canadiennes ont maintenu des niveau de capital et de liquidité nettement supérieurs aux banques américaines et européennes, ce qui leur a fourni un coussin suite à la crise.

En somme, l’article semble chercher à déculpabiliser la Federal Reserve pour son rôle dans la crise immobilière et à rejetter le blâme sur les banques. Il est bien vrai que les différences structurelles du marché hypothécaire canadien relativement à son homologue américain (assurance hypothécaire pour les prêts à plus de 80% de LTV, moins de subprime/Alt-A, absence de produits interest-only et negative-amortization, moins de titrisation) ont ralenti et le boum et, à tout le moins, retardé le « bust ». Il n’en demeure pas moins que les deux pays ont eu une politique monétaire inflationniste et que les deux pays ont gonflé une bulle immobilière qui a créé beaucoup de distorsions dans l’économie. La différence est que le Canada a été capable de maintenir sa bulle gonflée en injectant de l’argent des contribuables dans la SCHL…

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Après les subprimes, s’en viennent les Alt-As et Option ARMs.

L’économiste Avery Shenfeld a fait une présentation intéressante à la Conférence Institutionnelle de la CIBC ce 22 septembre. J’ai plus particulièrement retenu ce graphique (voir plus bas) représentant les montants des « mortgage payment resets » aux États-Unis.

En 2007-2008, nous avons connu la vague des sub-primes.  En 2011-2012, ce sera au tour des Alt-As et des Option ARMs (adjustable rate mortgages) de venir à échéance. Une hypothèque Alt-A est une hypothèque sans documentation (aucune preuve d’emploi ou de revenus requise). Une hypothèque Option ARM est une hypothèque permettant à l’emprunteur de faire des petits paiements (inférieurs au montant des intérêts) durant les premières années. Les intérêts impayés sont ajoutés au montant de l’emprunt et quelques années plus tard, la banque exige des paiements qui reflètent pleinement le capital emprunté.

Ces deux types d’hypothèques sont des produits qui n’ont pas leur raison d’être, puisqu’ils mènent inévitablement à des niveaux élevés de pertes, sauf s’il n’y avait jamais de récessions et que les prix des maisons ne cessaient de monter. Les pertes qui seront réalisées sur ces hypothèques seront monstrueuses au cours des prochaines années, surtout dans un contexte où les prix des maisons ont chuté de plus de 35%. Comme les banques ne peuvent saisir les actifs personnels lors des reprises de finance, les gens vont tout simplement remettre les clés et s’enfuir en courant.

Si vous combinez la ligne jaune et la ligne rouge, vous constaterez que ces échéances sont presque aussi importantes que celles des subprime en 2008, soit plus de $30 milliards 2012 seulement! Autrement dit, le répit que nous avons eu en 2009 fut bénéfique, mais les banques ne sont pas sorties du bois pour autant.

En somme, je ne crois pas que cette situation replongera le pays dans une crise financière comme celle que nous avons connue. Cependant, ça pourrait jeter du sable dans l’engrenage d’une reprise économique qui sera vraisemblablement bien fragile et modeste.

De Wikipedia:

Option ARMs

An « option ARM » is typically a 30-year ARM that initially offers the borrower four monthly payment options: a specified minimum payment, an interest-only payment, a 15-year fully amortizing payment, and a 30-year fully amortizing payment. These types of loans are also called « pick-a-payment » or « pay-option » ARMs.

When a borrower makes a Pay-Option ARM payment that is less than the accruing interest, there is « negative amortization », which means that the unpaid portion of the accruing interest is added to the outstanding principal balance. For example, if the borrower makes a minimum payment of $1,000 and the ARM has accrued monthly interest in arrears of $1,500, $500 will be added to the borrower’s loan balance. Moreover, the next month’s interest-only payment will be calculated using the new, higher principal balance.

Option ARMs are often offered with a very low teaser rate (often as low as 1%) which translates into very low minimum payments for the first year of the ARM. During boom times, lenders often underwrite borrowers based on mortgage payments that are below the fully amortizing payment level. This enables borrowers to qualify for a much larger loan (i.e., take on more debt) than would otherwise be possible. When evaluating an Option ARM, prudent borrowers will not focus on the teaser rate or initial payment level, but will consider the characteristics of the index, the size of the « mortgage margin » that is added to the index value, and the other terms of the ARM. Specifically, they need to consider the possibilities that (1) long-term interest rates go up; (2) their home may not appreciate or may even lose value or even (3) that both risks may materialize.

Option ARMs are best suited to sophisticated borrowers with growing incomes, particularly if their incomes fluctuate seasonally and they need the payment flexibility that such an ARM may provide. Sophisticated borrowers will carefully manage the level of negative amortization that they allow to accrue.

In this way, a borrower can control the main risk of an Option ARM, which is « payment shock », when the negative amortization and other features of this product can trigger substantial payment increases in short periods of time.^[5]

For example, the minimum payment on an Option ARM can jump dramatically if its unpaid principal balance hits the maximum limit on negative amortization (typically 110% to 125% of the original loan amount). If that happens, the next minimum monthly payment will be at a level that would fully amortize the ARM over its remaining term. In addition, Option ARMs typically have automatic « recast » dates (often every fifth year) when the payment is adjusted to get the ARM back on pace to amortize the ARM in full over its remaining term.

For example, a $200,000 ARM with a 110% « neg am » cap will typically adjust to a fully amortizing payment, based on the current fully-indexed interest rate and the remaining term of the loan, if negative amortization causes the loan balance to exceed $220,000. For a 125% recast, this will happen if the loan balance reaches $250,000.

Any loan that is allowed to generate negative amortization means that the borrower is reducing his equity in his home, which increases the chance that he won’t be able to sell it for enough to repay the loan. Declining property values would exacerbate this risk.

Option ARMs may also be available as « hybrids, » with longer fixed-rate periods. These products would not be likely to have low teaser rates. As a result, such ARMs mitigate the possibility of negative amortization, and would likely not appeal to borrowers seeking an « affordability » product.

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