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Archive for 25 septembre 2009

Suite à la crise financière que nous venons de traverser, l’opinion qu’ont les gens du marchés des capitaux est très négative. Notamment en raison de l’illettrisme économique des journalistes, les gens mélangent beaucoup de concepts  (fraudeurs, spéculateurs, investisseurs) et se font une fausse idée quant à la contribution économique des marchés financiers.

Pour beaucoup de gens, les participants aux marchés des capitaux ne sont que des "pousseux de crayon" surpayés qui ne produisent rien et ne créent aucune richesse. Un gestionnaire de portefeuille ou un négociateur de valeurs mobilières ne produit aucun bien tangible; il ne soigne pas les malades et ne répare pas votre auto. Pourquoi le monde ne pourrait-il pas se passer de la bourse?

Les marchés financiers ont une influence directe sur le coût du capital des entreprises, c’est-à-dire, le coût du financement de leur expansion, lequel est composé essentiellement dettes et d’actions.

Au niveau de la dette, une entreprise bien gérée, avec des flux monétaires constants et/ou croissants et un bilan sain bénéficiera d’un taux d’intérêt inférieur sur sa dette. Les investisseurs obligataires suivent de près la situation financière des entreprises dans lesquelles ils investissent. Une amélioration de la situation financière d’une entreprise fera en sorte que la demande pour ses obligations augmentera, tout comme le prix. Si l’entreprise verse un coupon de $80 par année pour une obligation de $1,000 (8%) et que le prix de ce titre augmente à $1,100, le coût de sa dette se trouve à baisser à 7.3%. Si jamais elle avait à financer un nouveau projet, elle pourrait émettre des obligations à 7.3% plutôt qu’à 8% auparavant.

Pour ce qui est des actions, le coût du capital-action est directement lié au prix auquel les actions se transigent en bourse. Disons qu’une entreprise a 100 actions en circulation, chaque action vaut donc 1% de l’entreprise. Si elle voulait financer un nouveau projet de $20 et que ses actions se transigent à $1, elle devrait émettre 20 nouvelles actions, ce qui signifie que chaque action vaudrait maintenant 0.83% de l’entreprise (1/120); c’est ce qu’on appelle la dilution. Par contre, si son action se transige à $2, elle n’aura qu’à émettre 10 actions, donc chaque action vaudrait 0.91% de l’entreprise; donc moins de dilution que si l’action était à $1. Son coût du capital est donc inférieur lorsque son action est à $2.

Ainsi, les marchés des capitaux sont un rassemblement virtuel où sont agrégées les connaissances de milliers d’investisseurs. Ces investisseurs débatent à coups de transactions à savoir quel devrait être le coût en capital des entreprises. Lorsqu’un investisseur croit que le coût en capital d’une entreprise est mal évalué par le marché, que ce soit ses actions ou sa dette, celui-ci achètera ou vendra les titres financiers de cette entreprise. Ses transactions auront une influence sur le prix auquel se transigent ces titres sur le marché et, par le fait même, sur le coût en capital de l’entreprise. Cette pression du marché force les entreprises à présenter une performance et une situation financière aussi excellentes que possible.

Il est très important pour la croissance économique et la création de richesse que le coût du capital des entreprises soit le plus adéquat possible. Par exemple, si deux entreprises contemplent un projet sous appel d’offres: l’entreprise ABC est bien gérée et a un coût moyen du capital de 10% alors que l’entreprise XYZ, étant moins bien gérée et ayant une situation financière douteuse, a un coût moyen du capital de 15%. L’entreprise ABC estime que le projet lui coûtera $89 millions à réaliser et elle vise un rendement de 12% (supérieur à son coût du capital), elle pourra donc soumettre une offre de $100 millions. L’entreprise XYZ estime que ce projet lui coûtera $93 millions à réaliser et vise un rendement de 17%, son offre sera donc de $109 millions. L’entreprise ABC remporte donc l’appel offre.

L’entreprise ABC est meilleure que l’entreprise XYZ ce qui fait en sorte qu’elle peut réaliser le projet pour moins cher. Le marché est bien au courant de cette situation et exprime ses préférences en payant un prix plus élevé pour les actions et obligations de l’entreprise ABC, ce qui fait en sorte que son coût du capital est inférieur.

Supposons maintenant que le marché s’est trompé (disons parce qu’il a été manipulé par une intervention gouvernementale quelconque!)  et fait preuve de beaucoup trop d’optimisme envers l’entreprise XYZ, ce qui diminue son coût moyen du capital à 8%. Elle vise maintenant un rendement de 9% sur le projet et comme elle est mal gérée, elle sous-estime le coût auquel elle pourrait réaliser le projet à $91 millions (même si le coût réel pour XYZ est toujours de $93M). Son offre est donc maintenant de $99 millions et elle remporte l’appel d’offre.

L’erreur du marché fait donc en sorte qu’il y a eu une destruction de richesse dans l’économie en raison du fait que la mauvaise entreprise a réalisé le projet. En effet, dans le second exemple, le projet est réalisé à un prix de $99M soit $1M de moins que dans la première situation, mais le projet a été réalisé en utilisant $4 millions de plus en ressources ($93M vs $89M). Il y a donc une perte sèche de $3 millions dû au manque de productivité de l’entreprise XYZ. Où est allé cet argent? Premièrement, il est fort probable que la mauvaise gestion de XYZ ait résulté en un gaspillage de matières premières. Deuxièmement, les employés de XYZ sont probablement moins productifs et la mauvaise gestion fait en sorte qu’ils ont gaspillé plus de temps. Ce $3 millions a donc été gaspillé.

Dans le premier exemple, l’entreprise ABC aurait réalisé un profit de $11 millions. En supposant une politique de dividende de 50%, elle aurait versé $5.5M à ses actionnaires en dividendes, qui eux pourraient dépenser cet argent dans l’économie à leur guise; et $5.5M seraient demeurés dans l’entreprise sous la forme de bénéfices non-répartis que l’entreprise ABC aurait pu ré-investir efficacement dans sa croissance. Dans le second exemple, l’entreprise XYZ ne fait qu’un profit de $6 millions.

Pour que ce processus fonctionne bien, il faut que les marchés financiers soient efficients. Un marché est efficient est un marché où les prix reflètent correctement l’information disponible. Par exemple, si Bombardier annonçait ajourd’hui une importante annulation sur son carnet de commandes qui n’avait pas été anticipée par le marché et que le prix de l’action ne baissait pas significativement, nous pourrions conclure que le marché n’est pas efficient. Lorsque les prix sont adéquats, le coût du capital des entreprises est adéquat et la création de richesse est maximale.

Un marché financier efficient fait en sorte d’éviter ce gaspillage inutile en faisant en sorte que le coût du capital d’une entreprise soit adéquat. Le marché force les entreprises à être efficaces et fait en sorte que les meilleures entreprises aient accès  à du capital à un coût inférieur à leurs compétiteurs inefficaces. C’est sans aucun doute la meilleure façon d’allouer les capitaux dans l’économie, utilisant les connaissances de milliers d’investisseurs, plutôt que d’un petit groupe de fonctionnaires (les véritables "pousseux de crayons"!).

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